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  • 光大证券:长江电力增持评级
  •   俞灏明烧伤后复出地位显著。金沙江中游河段水电规划为一库八级的梯级开发方案。金中公司负责全资开发并运营金沙江中游“上四级电站”(龙盘、两家人、梨园、阿海),参股金沙江中游“下四级电站”(金安桥、龙开口、鲁地拉、岩)。截至2019Q1公司控股在运装机440万千瓦,权益装机合计558.92万千瓦。随着云南电力供需形势好转、叠加外送通道打开,金中公司电力消纳情况改善,2018年起扭亏,2019年前三季度实现3.3亿元,ROE回升至4.2%。考虑到远期龙盘、两家人电站的投运,金中公司控股装机将增长1.6倍,盈利空间可观。

      投资非上市资产,收购价格总体合理:前期投资的水电标的多为上市公司(如国投电力、川投能源等),而本次投资的金中公司为非上市公司,公司股权投资范围进一步扩大。以产权基准日(2018/12/31)的净资产为基数测算,本次收购PB约2.8倍。与公司前期参股的二级市场水电资产估值相比,本次收购PB处于相对较高水平。与2018年以来金中公司历次股权转让的估值相比,本次收购PB总体合理。

      长江大流域水资源整合,区域协同优势:近年来公司受益于控股发电资产的水库梯级联合调度,增发电量可观。在长江中上游流域水资源中,公司目前已参股、(即雅砻江水电两大股东)。通过本次收购,公司将进一步通过股权纽带关系,实现区域协同发展。

      盈利预测与投资评级:维持盈利预测,预计公司2019-2021年的归母净利润分别为230、233、234亿元,EPS分别为1.04、1.06、1.07元,当前股价对应PE分别为18、17、17倍,对应PB分别为2.7、2.6、2.4倍。维持“增持”评级。

      风险提示:来水低于预期,综合上网电价低于预期,综合融资成本超预期上行,投资进度及投资收益低于预期等。